去年以来，万科、阳光城等遭险资清仓式减持，今年，近一半金融机构要缩减地产投资规模，地产行业还有投资价值吗？

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作者：陈欣苗

编辑：陈涧

设计：岚昇

实习生：黄婷

悬崖边上的阳光城（000671.SZ），又叒叕有坏消息。

2月23日，据阳光城公告称，其控股股东福建阳光集团有限公司，以及一致行动人福建康田实业集团有限公司，再次被动减持阳光城0.14%股份。5天前，其坦白称，公司可动用现金流已经枯竭，存在金融机构要求提前偿还的可能性。

过去两个多月时间里，阳光城险情频生，当中便包括第二大股东泰康人寿的“清仓式”减持。作为机构投资者，泰康与阳光城的联姻，还不到两年，此番离场，堪称“割肉”式。对比入股价6.09元，当下阳光城的股价已跌破3元。

也不仅是泰康人寿，地产行业哀声一片中，不少资本也随之抽身。比如，此前擅长投资内房股的华人置业，也先后退出多家房企投资，印象最深的大概是巨亏百亿抛售恒大股票，黯然离场。

资本“逃离”房地产的逻辑是什么？仍处震荡期的房地产行业，还有投资价值吗？

险资大撤退

行情不明朗，资本没有乐观的理由，收缩的信号愈发明显。

敏锐的险资尤甚，亏本减持，割肉离场，这些应激反应，显露出对地产投资的紧急避险情绪。

最近的一次，是泰康人寿清仓减持阳光城。

2月9日，阳光城公告称，泰康人寿计划6个月内通过集中竞价交易、大宗交易等方式，减持持有的3.99%股份。加上去年底的大规模减持，泰康系基本清仓阳光城股份。

泰康此番称得上割肉式离场，这距离其泰康阳光城不足两年。去年末3.05元/股的转让价，较2020年9月6.09元/股的入股价，几近腰斩，而今阳光城股价已跌破3元，2月23日收盘报2.63元/股。

不仅是泰康，2021年，中国人寿、大家人寿、君康人寿、华夏人寿、阳光人寿等险资，据不同程度地撤离房地产板块，抛售对象不乏万科、保利、金地等头部或知名房企。

比如，去年，中国人寿接连减持万科A（000002.SZ）、招商蛇口（001979.SZ）两家公司股票，对万科已接近清仓；大家人寿则连续6次减持金地集团（600383.SH），这是其入局9年来，第一次，且是大幅、密集减持金地。

“作为长期投资者，要深入研究国家政策变化及导向，在权益配置上进行前瞻性布局。”去年末，中国人寿提及公司大类资产配置问题时这样表示。其减持龙头房企万科，大概是对整个地产行业走向的判断。

过往地产行情好时，被称为“聪明的长线资金”的险资可以说是尝尽甜头。而今这般做派，可称为防御性收缩，背后是当下政策导向、行业风险暴露等因素交织。

有避险情绪也不止是险资，私募机构、投资公司、金融机构等投资端，也都谨慎了起来，甚至撤出房地产投资。

恒大曾经的忠实拥护者华人置业，巨亏百亿抛售恒大股票，就是一个令人唏嘘的案例。

随着房企暴雷，不少地产投资机构的钱都被套住了，最直接的就是投的项目回款难，无法实现产品退出，房企能够自救成功也还无法判断，谨慎也是必须的。

中指研究院的一组调研数据显示，今年全年，48%的金融机构缩减房地产投资规模，当中有22%的机构投资额同比收缩15%以上；33%的机构基本维持上年水平；19%的机构的投资额会有较为明显的上升。

▲图片来自中指研究院对金融机构的投资意向调查。

不可否认，当下的行情，钱拿在手里确实更安全，资本的观望情绪也浓重，但这也只是“退”的那一面。

“进”一面是，手里还有钱的主，仍能寻到合适的“猎物”，毕竟房地产的盘子还这么大，况且，指不定熬过这一阵，部分金主爸爸们又会卷土重来。

不敢再“粗暴”投钱

一个基本常识是，尽管房地产行业进入下行期，但房地产作为支柱产业的地位不会变。此前国家统计局局长宁吉喆就再次重房地产仍然是支柱产业。

“尽管房地产和过去真的不一样了，但房地产的市场没有结束，因为中国的城镇化还没有完成，好品质的房子在任何城市仍然短缺。”经济学家马光远分析称。

因此，房地产投资的脚步不会停，更不会消失。且于投资机构而言，相比其他行业，房地产仍是一个不错的投向。

据西政资本分析，大部分投资机构经过充分的体验和论证后，基本都会觉得没有其他行业可替代地产行业所提供的收益,以及“砖头在手”（资产）的风控安全感。

比如，不少谋求转型的地产投资机构，转向创投和二级市场（比如私募证券），却发现挑战更大，前者基本被头部机构抢占，而后者的风险比房地产行业还大。

当然，也正如马光远所说，房地产和过去不一样了。想在房地产领域分一杯羹的地产投资机构，同样也要做出改变。

“很多投资机构借钱给房地产项目，图的就是房企返还的高额利息，全然不管项目运营。”曾就职于某已暴雷大型房企的内部人士对无冕财经都赚不到钱。”

项目赚不到钱还投？

上述业内人士指出，“一方面，机构在投资之初往往以为这些项目是能赚钱的，但房企在实际运营过程中，成本控制、销售端等方面不如预期，导致亏损，还有极端情况，是一开始就被“忽悠”。另一方面，对市场和房企预期乐观，还的利息钱是否是从项目来不要紧，只要最终能还上就行。”

可以看到，过往正向预期之下，投资机构依赖的是市场行情的上升，赚的实则是周期红利，投资属性重，粗放且暴利。

而一旦市场下行，底层资产压根无法支撑投资人的收益要求，暴雷也是意料之中。“公司暴雷后，投资机构的钱都还不上了，保交楼背景下，项目回款也是优先偿还工程款。”该业内人士表示，有的机构急了，为了拿回投资款，强行从项目监管账户中划扣。

比如，佳兆业暴雷后，其合作银行，华夏银行佛山分行未经当地政府同意，从佳兆业的悦峰项目商品房预售款账户上划扣资金，被政府开“罚单”。

其实，这同时也暴露出，一些投资机构在风控方面的大意，比如在投前管理，包括项目本体分析、投资测算、尽职调查等方面的不足，而今被套，恰也是一种教训。

所以接下来，钱不能像此前一般“任性”给了，具体到投资准入、合作对象、项目选择上，都会发生变化。

从这个角度看，不是房地产不值得投资了，而是过往的暴利式投资没有了，地产投资逐渐回归较为理性的阶段，好公司、好项目、好产品仍然具备投资价值，对投资机构的投资能力，也提出的更高的要求。

捡漏、抄底时机到了

民营房企普遍钱紧的情况下，去年的二、三轮集中供地，基本是国央企和优质民营房企的主场，且因市场趋冷，他们得到了抄底性的拿地机会，热点城市地块低价或低溢价成交的情况屡见不鲜，项目利润可观。

这也为地产投资机构带来机会。

特别是，这期间，出现了一波城投平台的“托底”拿地，尤其在上海、广州、南京、苏州、无锡等城市第三轮集中供地中，表现明显。

▲城投公司积极参与拿地，图片来自克而瑞。

实质上，城投公司拿地也会增加周转压力和债务压力，资方的参与，对他们而言也有积极意义，这也会成为地产投资机构的切入点。

“核心城市，像深圳、上海等，以往土拍竞争激烈，像小的城投公司的都不一定能拿到地。但去年二、三轮集中供地中，民营基本都没钱，反而成为城投的拿地窗口，有的甚至底价就能拿到好地。”同策研究院研究总监宋红卫对无冕财经研究员表示，很多城投也是走市场化路线，后续也会在一些产权平台上进行资产转让或合作开发。

除此之外，部分手中有优质项目、现金流健康的地方性房企开始冒头，他们同样是值得期待的合作对象。

西政资本分析指出，土储丰厚的地方龙头房企以及其它实力较好的地方中小民营房企，仍旧握着利润空间优秀的地产项目，尽管当中不少有意放缓项目的推进速度（主要在等市场复苏），但他们手上的项目以及在当前市场低位的出手能力，还是让市场充满了期待。

中指研究院数据显示，从交易对手的选择偏好来看，2022年，近80%的机构优先偏好于央企和国企，其次55%的机构偏好于区域龙头企业。前者债务规模及结构相对可控，后者则往往与本地金融机构有较为密切地合作，信息不对称程度较低，同样也受到机构偏好。

还有一个情况是，目前市场上仍挂着一批出险房企的待售资产，质量虽参差不齐，但体量超千亿，当中不乏一些优质项目，可供挑挑拣拣。

且现下是买方市场，谈价空间大。这对于有资金优势的投资机构来说，确实是一次难得的抄底机会。

无冕财经此前分析过，当下出险房企待售的资产超千亿，从去年末至今卖出的资产，均相对优质，且多是折价出售，卖方的议价能力并不高。就比如世茂，已售的上海外滩项目，10.6亿元的交易价格，较13.8亿的报价，打了77折。

更长远的角度看，这一波行业出清过后，能存活下来的房企，估计多是资产优质、负债结构合理、经营能力强的稳健型房企。对于地产投资机构而言，接下来的投资安全边际，也会更高。

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