三盛控股并购案牵出"明股实债" 利息支出因何骤增?

在立志 "2022年实现双千亿，即总资产千亿、销售额千亿" 时，三盛控股集团有限公司 (2183.HK，下称 "三盛控股")或许没有想到，这一目标将令自己陷入两难境地。

为了达成目标，三盛控股在高周转的道路上疾奔，大股东不断向公司注入新资产。随着销售额水涨船高，后遗症便开始显现，2020年以来，公司接连因施工违规被行政处罚，毛利率出现下滑，脚踩一条红线。

如何在规模和稳健之间寻找平衡，成为三盛控股不得不面对的问题。

资本 "挪腾" 为那般

公开资料显示，三盛集团创始于1988年，以橡塑发泡等实业起家，2001年在福建开始试水房地产，其地产运营平台三盛控股于2017年借壳上市。

完成借壳后，三盛控股业绩高歌猛进。2018年至2020年，公司营收达到9.34亿元、20.55亿元、87.88亿元;归母净利润为 - 1.66亿元、0.7亿元、8.09亿元。

与之相悖的是，三盛控股在2018年中旬左右股价达到12港元 / 股高点后，开启下跌模式。截至8月4日，公司股价为4.5港元 / 股，市值22亿港元，动态市盈率仅2.4倍。

(数据来源：Wind)

三盛控股的资本运作也有些让人看不懂。

7月14日三盛控股公告，全资附属公司上海芒盛与江苏北盛签订协议，将收购后者持有的上海盛阙40% 的股权，耗资3.37亿元。上海盛阙的主要资产是无锡市的一宗地块，面积约52638平方米。

蹊跷的是，根据工商资料，截至交易公告日，兴业信托是上海盛阙最大股东，持股比例为70%，而本次交易对方江苏北盛仅持股12%。

实际上，三盛控股与江苏北盛早已牵手。2020年7月，两家公司合作，一起成立项目公司，共同运营前述无锡地块。此后，江苏北盛通过上海盛阙间接持有该项目公司。2020年12月，上海盛阙引来了新股东兴业信托。

针对外界的质疑，三盛控股在公告中表示："兴业信托持有70% 股权投资的合同安排其实属于固定收益债务投资，因此上海盛阙股权的实际收益拥有权分别归属于子公司上海芒盛与交易对方江苏北盛。"

也就是说，兴业信托入股上海盛阙，并为本次交易的双方提供固定收益债务投资。8月2日，兴业信托及江苏北盛退出上海盛阙。

值得一提的是，2020年，三盛控股少数股东权益占比66.58%，而少数股东利润损益占比仅仅为4.9%，由此市场上出现 "明股实债" 的质疑。

利息支出因何骤增?

最近，三盛控股资本腾挪的目的进一步引起市场猜测：公司债务情况究竟如何?

表面来看，三盛控股短期偿债压力不大。截至2020年年末，公司一年内到期的借款约为41.87亿元，手持现金及现金等价物约73.86亿元。

但实际上，公司现金流正在流出体外。2020年经营活动现金净流量为 - 55.3亿元;现金短债比为1.79倍，剔除预收账款后的资产负债率53%，净负债率169.2%。而 "三条红线" 规定房企 "净负债率不得大于100%"，因此踩上一条红线。

Wind 数据显示，今年11月，公司将有一笔1.35亿元的境外债到期。

而在6月29日，三盛控股拟担保发行一笔以美元计价的1年期高级无抵押票据，利息率为13%，到期日为2022年7月5日。有市场观点认为，此举似乎有 "借新偿旧" 之意。

值得一提的是，近年来三盛控股利息支出明显增多，2019年与2020年分别为15.53亿元、23.14亿元，利息资本化金额的占利息支出总额达到98%、97.4%。

财经评论员周正称，利息资本化在房地产业虽很常见，但大部分房企该指标占比一般为70% 左右，较高的利息资本化率说明公司周转率下降。但这需要具体问题具体分析，有的房企可能是主动而为之。

管理压力与放缓拿地

无论是资本腾挪，还是利息资本化，三盛控股的举动必有其原因。

有市场人士认为，公司或在为扩张做准备;也有观点指出，基于公司目前资金面及杠杆水平，如果后期公司业绩不佳，则潜在偿债风险或变大，必须另辟蹊径。

此前，三盛集团不断向收购的上市平台注入大量地产资产。

如在2020年10月，三盛控股以3.47亿港元收购控股股东旗下的福州伯盛95% 股权，后者持有9个权益项目，4个位于福建、3个位于长三角。

另一方面，三盛控股也在公开招拍挂市场不断拿地。2020年，三盛控股新增30幅地块，新增土储面积526万平方米;有13幅位于江浙两省，占比将近五成。截至2020年年末，其土地储备总建筑面积达到3073万平方米。

其中不乏高溢价拿地，如公司以总价18.52亿元竞得无锡市滨湖区地块，楼面价高达19542元 / 平方米，一直保持着无锡市 "单价地王" 纪录。

为了顺利拓土，公司频频牵手同行合作拿地。数据显示，在52个三盛控股所持有的项目中，权益占比低于50% 的有15个。或许是受此影响，公司毛利率从2019年的36.7% 降至2020年的28.45%。

密集资产注入之后，三盛控股及其母公司的销售额也水涨船高。

克而瑞数据显示，2020年三盛集团全口径销售金额439.5亿元，权益口径销售金额344.1亿元，排名第72位。2021年上半年，三盛集团全口径销售业绩264亿元，排名第68位。

更大的销售规模往往也意味着管理压力。企查查数据显示，近两年来，三盛控股及旗下相关公司因商品房预售合同，频繁被起诉;2021年6月21日，因未提前通知监督机构对竣工验收进行监督，章丘三盛璞悦府项目被罚。

2020年，三盛・中城项目在徐州无证施工被处罚;三盛 & 中北 G54地块因涉嫌违规施工，被要求 "立即停工整改";济南三盛国际公园项目施工现场管理违规被处罚。

今年以来，三盛控股已放缓拿地。公司最新的拿地消息停留在今年1月11日，三盛控股官方微信披露，其鲁东区域公司已竞得威海市经区核心地块。

在此背景下，三盛控股是否打算继续规模化扩张?双千亿目标能否如期完成?《投资者网》联系到董秘办寻求诸多问题的答案，而在等待多日后，董秘办仍未给出任何形式的回复。(思维财经出品)■

《投资者网》谢莹洁

关键词： 三盛控股 并购案 利息支出 销售额